Mowa o obligacjach. Podczas, gdy akcje łączą duży potencjalny zysk z wysokim ryzykiem, lokaty bankowe w zamian za bezpieczeństwo oferują zarobek minimalny. Bywało, że na skutek inflacji i „podatku belki” pieniądze trzymane na lokacie traciły nawet na swojej realnej wartości. Papiery dłużne, w tym i obligacje, lokują się pośrodku obu skal: zarówno ryzyka jak i zysku.

            W Polsce przez długi czas obligacje dostępne prywatnym inwestorom kojarzone były głównie z papierami rządowymi. Na GPW ten segment rynku kapitałowego wyraźnie kulał. By go uzdrowić zeszłego roku wystartował Catalyst – nowy rynek obligacji prowadzony na platformach GPW i BondSpotu. Powstał głównie z myślą o instrumentach nieskarbowych: obligacjach komunalnych, korporacyjnych, czy też listach zastawnych. Szczególnie obligacje emitowane przez firmy ze względu na wyższe oprocentowanie są dużo atrakcyjniejsze niż lokaty bankowe i obligacje skarbowe. Rekordziści zapewniają oprocentowanie w wysokości 17%. Oczywiście nie ma nić za darmo, jak zwykle w parze z większym zarobkiem idzie też wyższa niepewność jego uzyskania. Wskazówką w oszacowaniu potencjalnego ryzyka jest ocena nadawana obligacjom przez agencje ratingowe, które dokładnie badają kondycję emitenta pod kątem zdolności spłaty zobowiązań (wykupu obligacji).

             Od narodzin Catalyst minęło już 10 miesięcy i rynek ten stopniowo wychodzi z okresu niemowlęcego. Kiedy raczkował, podstawowym mankamentem była niska płynność. Teraz Catalyst powoli staje na dwóch nogach. Pojawiają się nowi emitenci. Liczba notowanych papierów, a co za tym idzie możliwości wyboru rosną. W lipcu zanotowano rekordowy wzrost transakcji, ich łączna liczba w trakcie miesiąca sięgnęła prawie 400. Obroty wygenerowane przez handel pozostały zaś na poziomie dość przeciętnym. Średnia wartość transakcji zatem maleje, a to jest dowodem, że mniejsi gracze dostrzegli nowe możliwości i stopniowo oswajają się z nowym rynkiem.

 źródło: opracowanie własne na podstawie www.gpwcatalyst.pl

           Czy warto się nim zajmować?  Myślę, że tak. Oczywiście jeśli ktoś nie interesował się obligacjami wcześniej, rozeznanie się w temacie kosztować będzie trochę czasu i wysiłku, nie jest to jednak materia specjalnie skomplikowana. Pojęcia takie jak: termin wykupu, rentowność, okres odsetkowy czy cena rozliczeniowa obligacji już samą nazwą tłumaczą wiele. Wątpliwości rozwieją materiały dostępne w internecie, chociażby na stronie głównej Catalyst. Korzystanie z możliwości, jakie oferuje rynek długu znacznie poszerzy nasze możliwości inwestycyjne i pozwoli chociażby na większą dywersyfikację portfela, co zapewni większe bezpieczeństwo naszemu kapitałowi. Odsetki są tu z reguły większe niż  w bankach, a dzięki możliwości odsprzedaży obligacji, pieniądze dostępne są niemal w każdej chwili. Oczywiście ceny obligacji też się zmieniają, ale w bardzo ograniczonym zakresie, a zmienność zmniejsza się wraz z terminem wykupu. Kupując zaś papiery z nastawieniem trzymania ich do samego końca, wahania kursów w ogóle nie muszą nas interesować. Rzecz jasna, jeżeli w międzyczasie emitent nie popadnie w tarapaty, wtedy stworzy się pole do spekulacji. Jeśli komuś zależy na stosunkowo bezpiecznej inwestycji i uzyskiwaniu stabilnych zysków, rynek obligacji może bardzo dobrze spełnić te oczekiwania.

            Na giełdzie znaczenie tego wyboru jest podwójne. Po pierwsze przed problemem odpowiedzialnego i etycznego prowadzenia biznesu stoją spółki giełdowe, które musza dążyć do wypracowania zysku, również dla dobra swych akcjonariuszy. Po drugie wybierają sami inwestorzy, ich kapitał głosuje wspierając określony sposób działania, czy nawet konkretny system wartości.

            W przeszłości inwestorów z reguły interesowały przede wszystkim wyniki finansowe spółek, co (przynajmniej teoretycznie) miało w przyszłości przełożyć się na wzrost kursów akcji, a tym samym regularne pęcznienie portfela. Nie ma w tym nic zdrożnego,  pieniądze lokuje się na giełdzie wszak nie w celach charytatywnych, ale po to by kapitał się rozrastał czyli mówiąc wprost, by jak najwięcej zarobić. Ostatni kryzys zrobił jednak swoje. Kreatywna księgowość i związany z nią kryzys zaufania do instytucji finansowych spowodowały, że etyka zaczęła się opłacać. Niektóre spółki przez lata okłamywały bowiem akcjonariuszy, zaciemniając faktyczny stan firmy w celu tańszego pozyskania kapitału. Gdy prawda wychodziła na jaw, zazwyczaj było już za późno na ucieczkę. Toksyczny biznes z punktu widzenia potencjalnych inwestorów zaczął wiązać się więc ze zbyt dużym ryzykiem. W następstwie kryzysu pojawiło zapotrzebowanie na informacje, które z giełdowych spółek odpowiedzialnie podchodzą do prowadzenia działalności, w tym oczywiście do obowiązków wobec swoich akcjonariuszy, czyli pełnej jawności i przejrzystości działań. Ponadto coraz więcej ludzi chce świadomie inwestować swoje pieniądze w etyczny sposób.

            Pojawiła się potrzeba, rynek szybko na nią odpowiedział. W ostatnich latach jak grzyby po deszczu powstawać zaczęły indeksy i fundusze grupujące firmy działające w zgodzie z określonymi zasadami, a nawet z systemami wartości czy kanonami moralnym. Na rozwiniętych rynkach rzeczywistością stały się  Indeksy typu Corporate Social Responsibilty (społeczna odpowiedzialność biznesu). W tym roku powstał też pierwszy w Europie chrześcijański indeks giełdowy, który ma wskazywać firmy działające w zgodzie z wartościami religii chrześcijańskiej (w składzie komisji ustalającej skład indeksuzasiedli przedstawiciele Watykanu). Na Bliskim Wschodzie i w Azji istnieją już szarijackie indeksy giełdowe oparte o spółki szanujące zasady prawa islamskiego. Takie religijne drogowskazy pozwalają wierzącym inwestować w zgodzie z własnym sumieniem. Propozycja dla świeckich idealistów jest jeszcze większa. Na zachodzie można przebierać w funduszach etycznych, „zielonych”, odpowiedzialnych społecznie itp. 

            Na GPW też pojawił się już pierwiosnek tego trendu. 19 listopada zeszłego roku na warszawskim parkiecie ruszył pierwszy w Europie środkowo-wschodniej indeks spółek odpowiedzialnych społecznie - RESPECT Index. Myślą przewodnią było wyróżnienie firm, które robię więcej niż muszą (niż wymaga tego prawo) w celu odpowiedzialnego prowadzenia biznesu.  Spółki wchodzące w skład indeksu wybierane były pod kątem właściwego zarządzania, regulowania zobowiązań, traktowania pracowników i klientów, ochrony środowiska, działalności społecznej oraz polityki odpowiedzialności społecznej. Dzięki niemu możemy ocenić koniunkturę wśród spółek uznanych z odpowiedzialne społecznie. W skład indeksu wchodzi ich 16.

            Inwestuje się z myślą o korzyściach, niepewnych ale jednak oczekiwanych. Stąd etyka nie może w całości przesłonić zysków. W tym kontekście warto przyjrzeć się jak indeks Respect wypada na tle szerokiego rynku (wykres poniżej).

            Historia indeksu jest niestety dość krótka, tak więc i wnioski wypływające z tego porównania muszą być ograniczone. Przede wszystkim można jednak zauważyć, że w ostatnich miesiącach lokowanie pieniędzy w spółki odpowiedzialne nie pomniejszało stopy zwrotu z inwestycji. wręcz przeciwnie, daje się nawet zauważyć ich lekka przewaga nad szerokim rynkiem. Jeśli tendencja ta sprawdzi się i utrwali w dłuższym okresie czasu, będziemy mieli kolejny argument za inwestowaniem w firmy z zasadami. Kto nie chce, nie musi. Ważne, że mamy wybór.

            Krótka sprzedaż jest jedną z najpopularniejszych strategii inwestycyjnych stosowanych na rynku akcji. Jej zasady wydawać się może nieco abstrakcyjne, gdyż odwróceniu ulega tu typowa kolejność zawierania transakcji giełdowych: najpierw sprzedajemy akcje, których właściwie nie posiadamy, by odkupić je dopiero w późniejszym terminie. Papiery pożycza się od domu maklerskiego bądź lub za jego pośrednictwem od innych inwestorów bądź instytucji finansowych. Dzięki temu zyskujemy możliwość zarabiania na spadku cen akcji, co może być szczególnie korzystne podczas okresów rynkowej dekoniunktury  (sprzedajemy drożej, odkupujemy taniej), a nasze możliwości inwestycyjne znacznie się powiększają.

            Mechanizm ten od lat funkcjonuje na rozwiniętych giełdach całego świata, na GPW rodzi się długo i w bólach. Do tej pory dla inwestorów działających na warszawskim parkiecie ten rodzaj strategii był czystą teorią, znaną jedynie z  książek. Skomplikowane przepisy prawne i giełdowe nie dopuściły do rozwoju mechanizmów krótkiej sprzedaży. Od jutra, kiedy w życie wchodzą nowe regulacje, wreszcie ma się to zmienić.

            Do transakcji krótkiej sprzedaży zostaną od 1 lipca dopuszczone akcje 36 spółek i 40 obligacji skarbowych znajdujących się na specjalnych listach publikowanych przez GPW. Są na nich wszystkie papiery z indeksu WIG20, oraz 14 wyłonionych na podstawie tzw. rankingu płynności. Listy te (poza szczególnymi przypadkami) będą aktualizowane 8 razy w roku, po ewentualnej zmianie indeksu WIG20 oraz po sporządzeniu nowego rankingu płynności.

            Zlecenia krótkiej sprzedaży trafiające na rynek zawierać będą specjalne oznaczenie. Sprzedane akcje muszą znaleźć się na rachunku inwestora najpóźniej w dniu rozliczenia, czyli 3 dni po dokonaniu sprzedaży. W praktyce oznacza to, iż otwarcie i zamknięcie pozycji (sprzedaż i kupno) nastąpi tego samego dnia, albo akcje trzeba będzie pożyczyć. Na GPW niedozwolona będzie tzw. naga krótka sprzedaż, czyli sprzedawanie akcji bez ich pożyczenia. Na zabezpieczenie pożyczki papierów wartościowych ustalany będzie depozyt, z którego pokryte zostaną ewentualne straty z transakcji.

           Ciekawostką jest to, iż wprowadzenie nowych zasad krótkiej sprzedaży zbiega się w czasie z jej ograniczaniem np. przez rząd niemiecki, który w maju zakazał tej operacji w przypadku 10 instytucji finansowych i obligacji skarbowy. Spekulanci grający na „krótko” są oskarżeni o pogłębianie spadków wywołanych niepewną sytuacją Grecji i wspólnej europejskiej waluty. GPW zastrzegła sobie jednak możliwość zawieszenia transakcji krótkiej sprzedaży zarówno w stosunku do poszczególnych spółek, jak i wszystkich akcji. Taką decyzję giełda może podjąć np. w efekcie dużych spadków na giełdzie (3% na WIG-u) przy jednoczesnej dużej aktywności transakcji krótkiej sprzedaży.

           Krótka sprzedaż według nowych zasad zadebiutuje już jutro. Trudno oczekiwać, iż ten instrument będzie od razu dostępny szerokiej rzeszy inwestorów  i stanie się masową strategią gry na GPW. Tylko nieliczne domy maklerskie są technicznie i proceduralnie przygotowane do udostępnienia tej formy inwestowania swoim klientom. Istotne będzie też, czy inwestorzy długoterminowi, TFI i OFE będą skłonne do oddawania akcji w depozyt, z którego będą potem wypożyczane do transakcji krótkiej sprzedaży.

           GPW będzie publikować statystyki dotyczące transakcji krótkiej sprzedaży, z których dowiemy się o popularności bądź braku zainteresowania krótką sprzedażą. O tym, czy obecne rozwiązania okażą się wystarczające do ożywienia zapomnianej dziś strategii inwestycyjnej i zakończenia „długiej historii krótkiej sprzedaży” przekonamy się zatem dopiero po kilku miesiącach. Jest to na pewno krok w dobrym kierunku, zmierzający do ucywilizowania i rozwoju rodzimego rynku kapitałowego. Oby dokonane zmiany były strzałem w „10”, a nie okazały się tylko szumnie i długo zapowiadanym niewypałem. 

            Fala powodziowa przetacza się właśnie przez Polskę. Podczas gdy północ kraju wciąż broni się przed zalaniem, południe stopniowo wysycha. Woda się cofa, powoli odsłaniając ogrom zniszczeń. Poza osobistymi tragediami tysięcy mieszkańców zalanych terenów rodzą się także pytania o wpływ kataklizmu na gospodarkę.

           Wstępne szacunki wskazują, że straty podczas tegorocznej powodzi mogą być porównywalne lub nawet wyższe od do tych sprzed 13lat, kiedy nawiedził nas żywioł określony później mianem „powodzi tysiąclecia”. Według słów premiera skala zniszczeń przekroczy najprawdopodobniej 10mld zł. Oprócz bezpośrednich kosztów, Wielka Woda przyniosła też ze sobą zagrożenia, których negatywne skutki będą rozciągnięte w czasie i poznamy je być może dopiero za kilka miesięcy.

            Inwestorów giełdowych martwi oczywiście groźba, iż wielka woda dotrze również do warszawskiego parkietu. Powódź może wpłynąć na rodzimą giełdę w dwójnasób: bądź poprzez wpływ na sytuację gospodarczą bądź też szkodząc wynikom poszczególnych spółek.

            Jeśli chodzi o pierwszą kwestię, to zewsząd dobiegają uspakajające głosy.  Ekonomiści zapewniają, iż wpływ powodzi na gospodarkę w ogólnym rozrachunku będzie nikły, podobnie jak ewentualny spadek PKB, czy wzrost cen produktów rolniczych. W takim samym tonie wypowiada się rząd, zapewniając, iż nawet kilkunastomiliardowe straty nie są w stanie zachwiać budżetem państwa, który dysponuje środkami gotowymi do uruchomienia w sytuacjach nadzwyczajnych. Polska może liczyć też na wymierną pomoc Unii Europejskiej w ramach tzw. unijnego Funduszu Solidarności. W skrajnej sytuacji możliwa jest też nowelizacja budżetu. Finanse państwa, ani potencjał gospodarczy nie są więc zagrożone. Z tej strony ceny polskich akcji nie powinny ucierpieć. Spokojne podejście wspiera też historia, wyrażona w zachowaniu giełdowych indeksów w trakcie 1997 roku (wykres poniżej). Na wykresie widać, iż w lipcu giełda wprawdzie spadła, ale kolejne miesiące przyniosły szybką poprawę  koniunktury i powrót do szczytu z początku roku. Giełda warszawska chwiała się przy tym w rytm wyznaczany przez parkiety rozwinięte, nie odbiegając znacznie od ścieżki wytyczanej przez Wall Street.

            W przypadku poszczególnych spółek sytuacja jest bardziej skomplikowana. Tu jednak konieczne jest podejście indywidualne i analiza każdej firmy z osobna. Niektóre z nich  wielka woda dotknęła bezpośrednio uniemożliwiając bądź utrudniając prowadzenie podstawowej działalności, na wyniki innych wpłynąć może pośrednio. Przestoje szczególnie zagrażają branży budowlanej. Już teraz wiadomo, iż woda wstrzymała budowę ponad 300km dróg. Na utrudnienia i szkody narzeka Polimeks-Mostostal, który przez powódź musiał wstrzymać prace na autostradach A1 i A4. W podobnym tonie wypowiada się też Budimex. Firmy nie oszacowały jeszcze strat, zapewniają jednakże, iż te nie będą wielkie i zostaną pokryte z ubezpieczeń. Większym problemem może być zmarnowany czas powodujący opóźnienia w wykonaniu kontraktów. Medal ma jednak dwie strony. W kolejnych miesiącach można oczekiwać nawet przyspieszenia, kiedy pojawią się nowe zlecenia na budowę domów i remonty dróg.

           Flagowym przykładem spółki, o której wyniki obawiają się inwestorzy jest niedawny debiutant, czyli PZU. Zgłoszenia szkód napływają do ubezpieczyciela tysiącami i pojawiają się obawy, że wypłacone odszkodowania mogą odbić się na  wynikach finansowych. W tym przypadku dużo zależeć będzie od skali zniszczeń, a co za tym idzie, wielkości wypłaconych odszkodowań. Ryzyko wystąpienia powodzi jest jednak podstawą ubezpieczenia i jako takie, oczywiście znajduje odzwierciedlenie w stawce. Firmy ubezpieczeniowe powinny być przygotowane na taki kataklizm, szczególnie tak duże jak PZU.

         Spokój wydaje się więc w pełni uzasadniony. Wielka Woda nie dotrze do warszawskiego parkietu, co najwyżej tu i ówdzie mogą pojawić się lekkie zawilgocenia, ktore nie powinny mieć specjalnego wpływu na kondycję całej giełdy.

            Poniedziałkowy „Dziennik Gazeta Prawna” zamieścił artykuł na temat wyników badań przeprowadzonych przez poznańskiego doktora Zbigniewa Rau wśród świadków koronnych. Cóż to może mieć wspólnego z giełdą? Otóż wbrew pozorom, może. Okazało się iż przestępczość zorganizowana jest żywotnie zainteresowana grą giełdową, jako sposobem na zarabianie pieniędzy.

           Na pytanie: w jakich obszarach działają najczęściej w Polsce zagraniczne organizacje przestępcze? – w sondażu pojawiły się niepokojące odpowiedzi mówiące o przestępstwach przy prywatyzacji mienia państwowego i przestępstwach giełdowych. Gangi wchodzą na warszawską giełdę, szukając nowych obszarów generowania zysków. GPW dołączyła w ten sposób do wielce szacownego grona, w którym prym wiodą: produkcja i przemyt narkotyków, nierząd, handel bronią, pranie pieniędzy, wymuszanie okupów itp.

            Hmm... ciekawostka niewarta uwagi poważnych i uczciwych giełdowych inwestorów? Może tak, a może nie. Pomijając nieco cyniczną radość z napływu nowego kapitału, warto zastanowić się nad innymi następstwami zainteresowania środowiska przestępczego giełdą. Spróbujmy sobie wyobrazić inwestycyjne preferencje i giełdowy profil typowego gangstera. Większość uczciwych ludzi zna takie osoby tylko z ekranu, ze skądinąd doskonałych filmów amerykańskich reżyserów włoskiego pochodzenia (Copolla, Scorsese, de Palma). To nie jest dobry przykład, sycylijski mafioso z dziada pradziada w swoich działaniach kierował się dobrem rodziny i jakkolwiek pojmowanym, ale jednak honorem. Obecni następcy Don Corleone wartości preferują raczej odmienne. Liczy się przede wszystkim pieniądz, a droga do jego pozyskania powinna być jak najkrótsza. Zasady i prawa istnieją zaś tylko po to, aby ich łamanie przysłużyło się w osiągnięciu celu. „Zwykłego” zjadacza giełdowego chleba od nieetycznych, nieuczciwych i niezgodnych z prawem działań powstrzymują bądź to zasady moralne, bądź groźba kary, bądź też po prostu ograniczenia finansowe. W przypadku „zawodowców” żaden z tych hamulców nie obowiązuje. Dlaczego więc giełda, w dodatku polska, zaczyna się jawić jako godna zainteresowania międzynarodowych bossów? Wytłumaczenie w postaci długofalowego inwestowania i nadziei na niepewne zyski jakoś nie przekonuje. Tym bardziej, iż pod kątem zwrotu z kapitału giełda raczej nie może konkurować z „tradycyjnymi” obszarami działalności mafii.

            Nasuwa się więc podejrzenie o próbę przeniesienia codziennych zwyczajów na parkiet tzn. wykorzystywania wszelkich, w tym nielegalnych, środków do osiągnięcia celu głównego, jakim jest szybki zarobek. Na myśl przychodzi od razu możliwość manipulacji, a szczególnie tzw. „wirówek”, czyli sztucznego i krótkotrwałego windowania kursów walorów jakiejś pomniejszej spółki. W takich przypadkach giełdowa grawitacja przestaje istnieć, a rzeczywista sytuacja firmy już się nie liczy. Ceny akcji dawno przez inwestorów zapomnianych potrafią zyskać w ciągu paru sesji nawet kilkaset procent i to bez żadnej fundamentalnej informacji uzasadniającej tak znaczny wzrost rynkowej wyceny. Po pierwszym okresie zdumienia i niewiary, do rajdu przyłączają się coraz większe rzesze inwestorów skuszonych niewiarygodnie szybko rosnącymi zyskami. Meta zazwyczaj wypadała niespodziewanie i ceny bardzo szybko powracają do punktu wyjścia. Ci zaś, którzy dali się wciągnąć w tę nieczystą i z góry przegraną grę, pozostają z plikiem akcji spółki najczęściej mało perspektywicznej, których w dodatku nikt nie chce od nich odkupić. W ten sposób pieniądze szybko przepływają z rąk naiwnych i biernych do rąk świadomych i sprawczych. Tym, którzy giełdą interesują się od dłuższego czasu, regularne pojawianie się takich giełdowych meteorów jest doskonale znane. Dzięki płytkości rodzimego rynku akcji, do rozkręcenia takiej „wirówki” w przypadku mało płynnych spółek nie jest potrzebny wcale jakiś bajeczny kapitał.

            Według dziennikarzy „Dziennika Gazeta Prawna” podejrzenia te potwierdzają policjanci z pionu ds. przestępczości gospodarczej Komendy Stołecznej. Przyznają oni, iż docierają do nich informacje o próbach manipulowania akcjami na giełdzie. Gangi działają przez podstawione osoby tzw. „słupy”, które giełdowe zlecenia składają we własnym imieniu i na własne nazwisko. Dzięki temu odpowiedzialność się rozmywa, a ukaranie winnych trudnych do udowodnienia przestępstw giełdowych jest jeszcze cięższe. Od 1997r. KNF, odpowiedzialna za nadzór nad giełdą złożyła do prokuratury 70 zawiadomień o popełnieniu przestępstwa. Dotychczas najwyższym wyrokiem było 1,5 roku więzienia w zawieszeniu na 3 lata.

           Większość inwestorów zapewne stwierdzi, iż to kara daleko niewystarczająca za kradzież ich oszczędności. Pozostaje nauczka, aby do niespodziewanych eksplozji kursów podchodzić z należytą ostrożnością. Oby przełożyło się to na większa świadomość zarówno samych mechanizmów rynkowych, jak i obecność zagrożeń, czasami prokurowanych celowo.  Lepiej wszak stracić okazję niż pieniądze.

            Wczoraj rynek postawił ostatni krok na drodze do odrobienia dokładnie połowy strat z ostatniej bessy. Podczas dwuletnich spadków nie było oczywiście branży, która by się giełdowej zapaści oparła. Poszczególne gałęzie gospodarki reagowały jednak na kryzys w różny sposób, również tempo odrabiania strat jest odmiennie. Jak wybrać tę najlepiej odpowiadająca naszym oczekiwaniom? Sposobów jest wiele. Można fundamentalnie poszukiwać akcji niedowartościowanych, próbować przewidywać przyszłą sytuację gospodarczą odnosząc ją do szans i zagrożeń dla jej działów, analizować wykresy, itp. Punktem wyjścia do naszej dzisiejszej analizy będą najwyższe poziomy osiągnięte przez indeksy branżowe na szczytach hossy w 2007r. Na ich podstawie spróbujemy ocenić wzrostowy potencjał i ryzyko poszczególnych sektorów rynku, by dopomóc w doborze papierów pasujących do naszych celów i preferencji. Poniżej znajduje się tabela i wykres obrazujące, jak poszczególne branże radziły sobie w czasach bessy i w trakcie  ponad rocznych już wzrostów.

Strefa stabilna

            Najbezpieczniejszym wydaje się być sektor telekomunikacyjny, który okazał się najbardziej odpornym na kryzys i w trakcie bessy stracił dwa razy mniej od innych, najbliżej mu też do poprzednich szczytów. Odrobienie większości strat przez szeroki rynek było równoznaczne zaledwie z 19% przyrostem wartości indeksu. By powrócić do szczytu z przed dwóch lat, indeks musi wzrosnąć jeszcze tylko o 24%. To odpowiednik akcji defensywnej, która w mniejszym stopniu reaguje na zmiany na rynku, zapewniając tym samym niższy poziom ryzyka, ale i mniejsze zyski w czasie giełdowej hossy. To branża dla inwestorów oczekujących stabilniejszego poziomu kapitału,  o dużej awersji do ryzyka.

           Branża spożywcza ma solidne podstawy, jeść trzeba i wydatki na żywność spadają w mniejszym stopniu niż  na dobra luksusowe, więc teoretycznie powinna być bardziej odporna na spadki. W kryzysie traciła jednak równo ze wszystkimi, pomimo iż Polacy nie ograniczali drastycznie konsumpcji i zyski spółek z tej branży malały wolniej od otoczenia. Ostatnio wiele firm z tego sektora przeszło też restrukturyzację, co pozwoliło obniżyć koszty i dobrze rokuje na przyszłość. Kiedy nastroje się poprawiły, branżowy indeks szybko zaczął niwelować straty. W trakcie ostatniego roku odrobił najwięcej, bo ponad 72% spadków i zwiększył swoją wartość o przeszło 183%. Eksperci przewidują, iż ta branża nadal powinna spisywać się dobrze. Poziomy są już jednak wysokie, więc zeszłoroczne tempo wzrostu będzie ciężko utrzymać. By sięgnąć szczytów z przed dwóch lat, indeks musi urosnąć jeszcze o niecałą ¼ obecnej wartości. Ten sektor powinien odpowiadać inwestorów o ponad przeciętnej awersji do ryzyka i niespecjalnie  wysokich oczekiwaniach wobec potencjalnych zysków.

Strefa umiarkowana

          W podobnej sytuacji co branża spożywcza znajduje się sektor bankowy. Tu również początkowe obawy o kondycję instytucji finansowych na całym świecie zastąpiła świadomość, iż Polskie banki przechodzą przez kryzys w relatywnie dobrej kondycji. W efekcie duże straty indeksu branżowego zostały już w większości odrobione, a od zeszłorocznego dna zwiększył on swoją wartość o prawie 185%. Teoretyczny potencjał wzrostu jest jednak wyższy niż w przypadku branży spożywczej, osiągnięcie poprzedniego szczytu wiązałoby się z przyrostem indeksu rzędu 37%. Źródeł tej różnicy szukać można w ciągle utrzymującym się podwyższonym ryzyku sektora bankowego, który jest narażony na problemy budżetowe państw europejskich i nadal obciążony balastem tzw. złych długów. Banki mogą więc zainteresować inwestorów przeciętnie podchodzących do ryzyka i ewentualnych zysków inwestycyjnych.

            Zachowanie sektora paliwowego jest najbardziej zbliżone do zachowania rynku jako całości. Podobnie jak cała GPW, indeks tej branży znajduje się blisko połowy drogi do odrobienia strat i, tak samo jak cała giełda, aby to uczynić, musiałby jeszcze zwiększyć swoją wartość o ok. 50%. Nic dziwnego, spółki z tego sektora są ściśle powiązane z koniunkturą gospodarczą wyrażoną w zapotrzebowaniu na paliwa i cenami na giełdach towarowych. Dość pewnie zachowują się też spółki medialne, które w czasie bessy straciły mniej niż giełdowe otoczenie, a teraz rosną w tempie zbliżonym do szerokiego rynku. Do odrobienia kryzysowych zaległości indeks tej branży musi wzrosnąć jeszcze o ponad 44%.

Podczas kryzysu mocno ucierpiała branża chemiczna. Zyski spółek wchodzących w skład indeksu branżowego spadły po kilkadziesiąt procent, a niektóre z nich otarły się nawet o bankructwo.  Do odbudowania poprzedniej pozycji i trwałej poprawy potrzeba jeszcze trochę czasu, stąd też potencjał do wzrostów jest w tym segmencie jeszcze stosunkowo duży . By powrócić na wysokości sprzed blisko trzech lat, indeks musi wzrosnąć jeszcze o ponad 81%.

Strefa agresywna

            Bardzo słabo z odrabianiem strat radził sobie do tej pory sektor informatyczny, który zdołał odzyskał dopiero niecałe 30% utraconej w trakcie bessy wartości. W czasach kryzysu firmy zamroziły inwestycje w IT, odkładając je na lepsze czasy. Przedstawiciel spółek zapewniają, że teraz popyt powoli się odbudowuje. Firmy liczą też na większą liczbę zamówień z sektora publicznego, które napędziłyby koniunkturę dla całej branży. W tej chwili są to jednak głównie nadzieje na lepszą przyszłość i stąd wynikać może relatywnie słaba pozycja indeksu branżowego. Do odzyskania poprzednich poziomów konieczne jest jeszcze prawie podwojenie wartości indeksu.

            Najmniejszą część spadków odrobiła branża budowlana i deweloperska. Zapaść na światowym rynku nieruchomości sprawiła, iż deweloperzy stracili w trakcie bessy najwięcej (ponad 84%), ale od zeszłorocznego dna ich indeks niemal podwoił już swoją wartość. Aby dotrzeć do poziomów sprzed blisko trzech lat, oba indeksy musiałyby jeszcze zyskać więcej, niż są warte dzisiaj. To zrozumiałe, gdyż kryzys miał swe źródła w rynku nieruchomości, a ceny domów najszybciej rosną w czasach dobrobytu i spadają, gdy fortuna się odwraca. Teoretycznie więc można w tym sektorze szukać największych zysków, jednak te branże na szczytach hossy były najbardziej przegrzane i prawdopodobnie oba indeksy jeszcze przez długi czas pozostawać będą w tyle za peletonem i raczej nie sięgną poprzednich maksimów razem z pozostałymi. Rynek nieruchomości odbudowuje się powoli, na jego słabość wpłynął zastój w budownictwie mieszkaniowym i komercyjnym. Jednak i tutaj sytuacja stopniowo się poprawia,  kilka spółek budowlanych pozytywnie zaskoczyło wynikami za IV kw. zeszłego roku, a i prognozy na pierwszą połowę roku również są optymistyczne. Ryzyko nadal jest spore, branża budowlana zanotowała w pierwszym kwartale obecnego roku największy wzrost upadłości (wzrost w stosunku do I kw. 2009r. sięgnął 92%). Te segmenty wydają się zatem być odpowiednie dla inwestorów o bardziej spekulacyjnych upodobaniach, nastawionych na większy potencjał zysków i godzących się z wyższym ryzykiem.

 Maciej Szmigel

Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.

            Na początek wyjaśnienie, co tak właściwie oznacza pojęcie bazy. Otóż baza jest różnicą pomiędzy kursem instrumentu pochodnego a bazowego. W naszym przypadku będzie to różnica pomiędzy ceną najwcześniej wygasającego kontraktu futures na indeks WIG20, a wartością samego indeksu:

baza = kurs kontraktu (cena futures) – wartość indeksu (cena spot)

np. na zamknięciu sesji wczorajszej (7 kwietnia), czerwcowa seria kontraktów na WIG20 (FW20M10) wyceniana była na 2552pkt., a wartość indeksu wynosiła 2562pkt. Baza była więc ujemna i wyniosła -10pkt.:

        baza = 2552 – 2562 = 10        

            Otwierając dziś długą pozycję na rynku terminowym, nabywamy prawo do otrzymania w przyszłości określonego koszyka akcji, płacąc za niego w momencie zakupu jedynie część wartości. Resztę środków możemy zainwestować gdzie indziej, teoretycznie więc kontrakt kupować powinniśmy za cenę przewyższającą wartość indeksu (decydująca rolę odgrywa tu wartość pieniądza w czasie). Ta teoretyczna wartość kontraktu uzależniona jest oczywiście od ceny aktywów pierwotnych, a oprócz niej od terminu wygasania instrumentu pochodnego, wolnej od ryzyka stopy procentowej i wielkości ewentualnej dywidendy. Można ją wyliczyć z następującego wzoru:

Gdzie:

F – wartość teoretyczna kontraktu

S – wartość indeksu

r – wolna od ryzyka stopa procentowa

q – stopa płaconych dywidend

            Ponieważ wolna od ryzyka stopa procentowa zazwyczaj przewyższa stopę dywidendy, w teorii baza powinna być dodatnia i stopniowo zmniejszać się wraz ze zbliżaniem się terminu wygaśnięcia danej serii instrumentów pochodnych. Rzeczywistość jednak daleko odbiega od tych założeń. Kursy kontraktów i indeksu kształtują się oczywiście bardzo podobnie, jednak rzadko identycznie. Kontrakty zazwyczaj wyceniane są poniżej lub powyżej instrumentu bazowego. Ta rozbieżność jest wyraźnie zauważalna na rodzimym parkiecie, gdzie praktyczna nieobecność krótkiej sprzedaży akcji ogranicza możliwość arbitrażu. To właśnie arbitrażyści wykorzystując korzystną dla siebie bazę doprowadzają do dopasowania rynkowej wyceny kontraktów do ich wartości teoretycznej.

            Wykres poniżej pokazuje kurs WIG20 (czarny kolor) i najszybciej wygasającej serii kontraktów na ten indeks (kolor czerwony) od początku 2006r. W dolnym oknie pokazana została różnica pomiędzy ceną terminową, a gotówkową, czyli właśnie nasza baza. Do wygładzenia danych użyta została 10-okresowa prosta średnia krocząca (zielona linia). Widzimy, iż przyjmuje ona kształt klasycznego oscylatora, którego wartość krąży wokół poziomu zerowego. Za poziomy skrajne przyjąłem wartości średniej  +30 i –30pkt., które w założeniu oznaczają skrajny optymizm bądź pesymizm panujący na rynku. Oczywiście zarówno okres średniej jak i owe poziomy wyznaczone zostały subiektywnie i możliwe są ich różne kombinacje, w zależności od preferencji (przyjęte wartości nie były w żaden sposób optymalizowane). Tak zresztą bywa z większością oscylatorów. Pionowe linie oznaczają zaś punkty zwrotne średniej znajdujące się w skrajnych obszarach.

            Przyjrzyjmy się zatem, czy duża rozbieżność kursu terminowego i wartości indeksu poprzedzała istotne ruchy cenowe. Zakładamy, iż dodatnia baza jest odzwierciedleniem przesadnego optymizmu, a więc zapowiedzią spadków i odwrotnie, baza ujemna sugerować będzie wzrosty.

            Dołków na wykresie średniej zdefiniowanych w powyższy sposób było w badanym okresie 17, z czego 10 dość dobrze zapowiadało ruchy przekraczające 10proc. zmiany wartości indeksu (oznaczone zielonymi liniami). Sześć sygnałów uznać można za neutralne, gdyż kurs albo nie podążył za wskazaniem, albo ruch był płytki i krótkotrwały (kolor niebieski). Za ewidentnie fałszywe uznać można natomiast wskazanie z maja 2008r., kiedy to po dużej ujemnej bazie nastąpiło głębokie obsunięcie rynku (kolor czerwony). W sumie 59% skrajnych wartości bazy poprzedzało oczekiwane rychłe zmiany cen.

           W przebadanym okresie można więc dostrzec pewną korelację pomiędzy bazą, a zachowaniem rynku.  Nie jest to oczywiście zależność bezwarunkowa, ale w ocenie rynku może skutecznie wspomagać inne narzędzia AT i godna jest bardziej rozbudowanych badań. Ocena skuteczności i przydatności wykorzystywania tego narzędzia w praktyce inwestycyjnej zależy oczywiście od osobistych oczekiwań  i preferencji poszczególnych inwestorów.

             Wartość aktywów równa 176mld zł., ich 29proc. wzrost w ostatnim roku, w tym dopływ nowych środków w kwocie ponad 21 mld. Sumy te opisują zasoby OFE, istotne również  i dla GPW. 40% z nich może być bowiem lokowana właśnie na warszawskim parkiecie. Napływ nowych środków na giełdę może jednak zostać poważnie przystopowany.

            Reforma emerytalna obchodziła na początku roku swoje 11 urodziny. Wiele wskazuje na to, iż do kolejnych może już nie dotrwać w obecnej postaci. Systematycznie rosnące sumy gromadzone na przyszłe emerytury robią coraz większe wrażenie. Niestety, również na politykach. I to niezależnie od deklarowanych poglądów gospodarczych i politycznej barwy. Obecna propozycja reformy systemu emerytalnego nie jest pierwszą próbą przeniesienia części tych środków do dyspozycji państwa. Teraz presja jest szczególnie silna, rozrastająca się dziura budżetowa zmusza do rozpaczliwego poszukiwania pieniędzy. Jej załataniu ma służyć m.in. zmniejszenie składki trafiającej do OFE.

            Nie miejsce tutaj na roztrząsanie, czy postulowane zmiany są właściwe, czy służą tylko tymczasowemu klejeniu sypiącego się budżetu. Dla giełdy istotny jest skutek prawnych posunięć. Jednym z założeń reformy było bowiem wsparcie rodzimego rynku kapitałowego. Tak też się dzieje, OFE regularnie zasilają warszawską giełdę coraz szerszym strumieniem kapitału. Dodać trzeba, kapitału najlepszego gatunku, krajowego i długoterminowego, który nie ucieka z rynku pod byle pretekstem. Pod koniec października zeszłego roku w portfelach inwestycyjnych OFE znajdowały się notowane na GPW akcje o wartości blisko 48mld zł. Kwota niebagatelna, przekraczająca 10% kapitalizacji krajowych spółek z warszawskiej giełdy. W listopadzie fundusze zainwestowały na GPW kolejne 3mld zł.

            Właśnie nieustannie wzbierające strumienie pieniężne stają się teraz największym wrogiem samej reformy. Coraz większe kwoty przepływające poza zasięgiem polityków mierżą, drażnią i kuszą na przemian. Poziom zainteresowania rośnie zaś wraz z wielkością owych sum, próżno  więc chyba wyczekiwać nadejścia słodkiej obojętności.

            Nie sposób określić wpływ planowanych zmian na  kondycję GPW, gdyż są one wciąż przedmiotem negocjacji. Przykładem wprowadzonych reform służą sąsiednie kraje nadbałtyckie. Na Litwie i Łotwie drastycznie zmniejszono wysokość składki przekazywanej do prywatnych funduszy emerytalnych (Litwa z 5,5 do 2proc.; Łotwa z 8 do 2proc.), a Estonia zawiesiła je całkowicie na dwa lata. W Polsce rządowa propozycja zakłada obniżenie składki z 7,3 do 3%.

            Nietrudno natomiast dostrzec kierunek zmian, a ten jest dla giełdy jednoznacznie negatywny. Wszystkie pojawiające się projekty zakładają uszczuplenie wpływów funduszy, a to zaowocować może jedynie zmniejszeniem popytu na akcje, w drugą stroną nijak działać nie może. Dotychczasowe plany dotyczą wprawdzie tylko zmniejszenia wpływów, zgromadzonych wcześniej sum na razie nikt ruszać się nie waży. Jaką mamy jednak pewność, iż za kolejną dekadę również i te założenia reformy nie okażą się błędne, a wybawieniem będzie przekazanie całości środków pod opiekę państwa? To dla rodzimego rynku byłoby już katastrofą.