Mówiąc, iż zachowanie akcji danej spółki zależy w mniejszym bądź większym stopniu od giełdowej koniunktury, Ameryki nie odkrywamy. Gdy giełdą rządzą byki, ceny większości papierów wspinają się w górę, gdy na parkiet pada cień bessy, ciągnie on w dół kursy już niemal wszystkich notowanych przedsiębiorstw. To tak zwane ryzyko rynku. W tym kontekście kluczowe są słowa „w mniejszym lub większym stopniu” mówiące o sile powiązania akcji danej spółki z szerokim rynkiem.

            Do zmierzenia tej korelacji i ryzyka rynkowego używa się współczynnika Beta akcji. Informuje on o statystycznej zależności pomiędzy zmianami cen danych akcji, a ruchami całego rynku lub konkretnego indeksu. Współczynnik przyjmuje wartość od 0 do +nieskończoność. Mówiąc w dużym skrócie: im wartość ta jest większa, tym większy wpływ na notowania danych akcji ma ogólna sytuacja na rynku i tym większe jest ryzyko inwestycyjne. Np. jeśli Beta spółki równa się 2, ruch indeksu (np. WIG) o 5% statystycznie podnosił kurs akcji tej spółki o 10%. Odwrotnie, gdy Beta=0,5 oznacza to, iż taki sam ruch indeksu wywołał wzrost cen zaledwie o 2,5%. Oczywiście to samo tyczy się spadków.

           Tyle teoria. Według niej spółki defensywne, to takie które są mało wrażliwe na wahania koniunktury, czyli współczynnik Beta jest mniejszy od 1. Akcje defensywne zapewnić mają stosunkowo wysoki stopień bezpieczeństwa inwestycji i względnie stabilną stopę zwrotu.

          Tradycyjnie za spółki defensywne uważani są reprezentanci branż odpornych na zawirowania koniunktury gospodarczej. Takich, które swoje produkty sprzedadzą nawet w czasach kryzysu, a popyt na nie rośnie znacząco w czasach prosperity. Kryteria te spełniają duże stabilne spółki, regularnie wypłacające dywidendę. To najczęściej reprezentanci sektora użyteczności publicznej i ochrony zdrowia, branży spożywczej, energetycznej, telekomunikacyjnej, czy też dostawcy mediów (gaz, prąd woda itp.).

            Dobrym przykładem silnej spółki defensywnej z warszawskiego parkietu może być Mennica Polska (wykres poniżej). Obszar działalności (wytwarzanie monet obiegowych i numizmatycznych, wyrobów grawersko-medalierskich oraz przetwórstwem metali szlachetnych) jest mało uzależniony od gospodarczej koniunktury, stąd ograniczona reakcja cen na wahania tejże. Oczywiście nastroje na rynkach finansowych wpływają też na spółki defensywne i tak jest też w tym przypadku. Wpływ ten jest jednak znacznie mniejszy niż w branżach ściślej powiązanych z cyklami koniunkturalnymi, jak np. branża. budowlana czy nieruchomości. Na wykresie widać wyraźnie, iż w trakcie ostatniej bessy wycena Mennicy straciła stosunkowo niewiele. Przecena nie zaburzyła też stabilnego trendu wzrostowego, w którym od lat porusza się kurs akcji. Ta długoterminowa tendencja jest od lat wielkim atutem spółki. W tym przypadku nie możemy liczyć raczej na spontaniczne rajdy rzędu kilkudziesięciu procent na sesję, ale z drugiej strony, nie grożą nam też nagłe załamania kursu. Mamy zatem wysokim stopień ochrony kapitału. Jeżeli do tego dorzucimy regularnie wypłacaną w ostatnich latach dywidendę, spełnione zostaje też kryterium stabilnej stopy zwrotu, powiększonej jeszcze o zyski wynikające ze wzrostu kursów.

             Drugim przykładem może być telekomunikacyjny moloch, czyli TPSA (wykres poniżej). Tutaj też daje się zauważyć mniejsza wrażliwość na cykle gospodarcze i giełdowe. Ekspozycja branży telekomunikacyjnej na kryzys też jest ograniczona. Na wykresie można znaleźć również długoterminowy trend wzrostowy, choć w tym przypadku nie jest on już tak wyraźny i szybki. Od 5 lat ceny w zasadzie poruszają się bokiem, notując w tym czasie umiarkowane wzloty i upadki, które odpowiadają giełdowej hossie i bessie. Przychody i zyski spółki są stabilne, regularnie płacona jest też dywidenda.

             Spółki defensywne zawsze mogą liczyć na rzesze adoratorów, która szybko powiększają się w ciężkich czasach. Warto umieć je rozpoznawać i wykorzystywać ich cechy. Tego typu akcje okazują się szczególnie dobrą lokatą w czasach giełdowej niepewności, nerwowej atmosfery skutkującej rozchwianiem indeksów lub długotrwałej spadkowej korekty. Z taką właśnie sytuacją mieliśmy do czynienia od kwietnia do lipca b.r., kiedy to światowe giełdy mocno spadły, a potem długo trzymały inwestorów w niepewności, grożąc powrotem tendencji spadkowej. Jeżeli na rynku pojawi się już bessa, na akcjach defensywnych trudno będzie zarobić, ale wolniejszy spadek i mniejsza skala strat jest bardzo prawdopodobna. Długoterminowe inwestowanie w papiery spółki defensywnej ma bowiem przede wszystkim utrzymywać wartość portfela i zapewnić uzyskiwanie stałego dochodu. Oczywiście i w tym przypadku nie ma nic za darmo. Mniejsza wrażliwość na cykle rynkowe z jednej strony pozwala chronić kapitał, ale gdy na giełdzie szaleje optymizm i indeksy dynamicznie szybują w górę, poważnie zmniejsza rozmiary potencjalnych zysków.

            Wczoraj rynek postawił ostatni krok na drodze do odrobienia dokładnie połowy strat z ostatniej bessy. Podczas dwuletnich spadków nie było oczywiście branży, która by się giełdowej zapaści oparła. Poszczególne gałęzie gospodarki reagowały jednak na kryzys w różny sposób, również tempo odrabiania strat jest odmiennie. Jak wybrać tę najlepiej odpowiadająca naszym oczekiwaniom? Sposobów jest wiele. Można fundamentalnie poszukiwać akcji niedowartościowanych, próbować przewidywać przyszłą sytuację gospodarczą odnosząc ją do szans i zagrożeń dla jej działów, analizować wykresy, itp. Punktem wyjścia do naszej dzisiejszej analizy będą najwyższe poziomy osiągnięte przez indeksy branżowe na szczytach hossy w 2007r. Na ich podstawie spróbujemy ocenić wzrostowy potencjał i ryzyko poszczególnych sektorów rynku, by dopomóc w doborze papierów pasujących do naszych celów i preferencji. Poniżej znajduje się tabela i wykres obrazujące, jak poszczególne branże radziły sobie w czasach bessy i w trakcie  ponad rocznych już wzrostów.

Strefa stabilna

            Najbezpieczniejszym wydaje się być sektor telekomunikacyjny, który okazał się najbardziej odpornym na kryzys i w trakcie bessy stracił dwa razy mniej od innych, najbliżej mu też do poprzednich szczytów. Odrobienie większości strat przez szeroki rynek było równoznaczne zaledwie z 19% przyrostem wartości indeksu. By powrócić do szczytu z przed dwóch lat, indeks musi wzrosnąć jeszcze tylko o 24%. To odpowiednik akcji defensywnej, która w mniejszym stopniu reaguje na zmiany na rynku, zapewniając tym samym niższy poziom ryzyka, ale i mniejsze zyski w czasie giełdowej hossy. To branża dla inwestorów oczekujących stabilniejszego poziomu kapitału,  o dużej awersji do ryzyka.

           Branża spożywcza ma solidne podstawy, jeść trzeba i wydatki na żywność spadają w mniejszym stopniu niż  na dobra luksusowe, więc teoretycznie powinna być bardziej odporna na spadki. W kryzysie traciła jednak równo ze wszystkimi, pomimo iż Polacy nie ograniczali drastycznie konsumpcji i zyski spółek z tej branży malały wolniej od otoczenia. Ostatnio wiele firm z tego sektora przeszło też restrukturyzację, co pozwoliło obniżyć koszty i dobrze rokuje na przyszłość. Kiedy nastroje się poprawiły, branżowy indeks szybko zaczął niwelować straty. W trakcie ostatniego roku odrobił najwięcej, bo ponad 72% spadków i zwiększył swoją wartość o przeszło 183%. Eksperci przewidują, iż ta branża nadal powinna spisywać się dobrze. Poziomy są już jednak wysokie, więc zeszłoroczne tempo wzrostu będzie ciężko utrzymać. By sięgnąć szczytów z przed dwóch lat, indeks musi urosnąć jeszcze o niecałą ¼ obecnej wartości. Ten sektor powinien odpowiadać inwestorów o ponad przeciętnej awersji do ryzyka i niespecjalnie  wysokich oczekiwaniach wobec potencjalnych zysków.

Strefa umiarkowana

          W podobnej sytuacji co branża spożywcza znajduje się sektor bankowy. Tu również początkowe obawy o kondycję instytucji finansowych na całym świecie zastąpiła świadomość, iż Polskie banki przechodzą przez kryzys w relatywnie dobrej kondycji. W efekcie duże straty indeksu branżowego zostały już w większości odrobione, a od zeszłorocznego dna zwiększył on swoją wartość o prawie 185%. Teoretyczny potencjał wzrostu jest jednak wyższy niż w przypadku branży spożywczej, osiągnięcie poprzedniego szczytu wiązałoby się z przyrostem indeksu rzędu 37%. Źródeł tej różnicy szukać można w ciągle utrzymującym się podwyższonym ryzyku sektora bankowego, który jest narażony na problemy budżetowe państw europejskich i nadal obciążony balastem tzw. złych długów. Banki mogą więc zainteresować inwestorów przeciętnie podchodzących do ryzyka i ewentualnych zysków inwestycyjnych.

            Zachowanie sektora paliwowego jest najbardziej zbliżone do zachowania rynku jako całości. Podobnie jak cała GPW, indeks tej branży znajduje się blisko połowy drogi do odrobienia strat i, tak samo jak cała giełda, aby to uczynić, musiałby jeszcze zwiększyć swoją wartość o ok. 50%. Nic dziwnego, spółki z tego sektora są ściśle powiązane z koniunkturą gospodarczą wyrażoną w zapotrzebowaniu na paliwa i cenami na giełdach towarowych. Dość pewnie zachowują się też spółki medialne, które w czasie bessy straciły mniej niż giełdowe otoczenie, a teraz rosną w tempie zbliżonym do szerokiego rynku. Do odrobienia kryzysowych zaległości indeks tej branży musi wzrosnąć jeszcze o ponad 44%.

Podczas kryzysu mocno ucierpiała branża chemiczna. Zyski spółek wchodzących w skład indeksu branżowego spadły po kilkadziesiąt procent, a niektóre z nich otarły się nawet o bankructwo.  Do odbudowania poprzedniej pozycji i trwałej poprawy potrzeba jeszcze trochę czasu, stąd też potencjał do wzrostów jest w tym segmencie jeszcze stosunkowo duży . By powrócić na wysokości sprzed blisko trzech lat, indeks musi wzrosnąć jeszcze o ponad 81%.

Strefa agresywna

            Bardzo słabo z odrabianiem strat radził sobie do tej pory sektor informatyczny, który zdołał odzyskał dopiero niecałe 30% utraconej w trakcie bessy wartości. W czasach kryzysu firmy zamroziły inwestycje w IT, odkładając je na lepsze czasy. Przedstawiciel spółek zapewniają, że teraz popyt powoli się odbudowuje. Firmy liczą też na większą liczbę zamówień z sektora publicznego, które napędziłyby koniunkturę dla całej branży. W tej chwili są to jednak głównie nadzieje na lepszą przyszłość i stąd wynikać może relatywnie słaba pozycja indeksu branżowego. Do odzyskania poprzednich poziomów konieczne jest jeszcze prawie podwojenie wartości indeksu.

            Najmniejszą część spadków odrobiła branża budowlana i deweloperska. Zapaść na światowym rynku nieruchomości sprawiła, iż deweloperzy stracili w trakcie bessy najwięcej (ponad 84%), ale od zeszłorocznego dna ich indeks niemal podwoił już swoją wartość. Aby dotrzeć do poziomów sprzed blisko trzech lat, oba indeksy musiałyby jeszcze zyskać więcej, niż są warte dzisiaj. To zrozumiałe, gdyż kryzys miał swe źródła w rynku nieruchomości, a ceny domów najszybciej rosną w czasach dobrobytu i spadają, gdy fortuna się odwraca. Teoretycznie więc można w tym sektorze szukać największych zysków, jednak te branże na szczytach hossy były najbardziej przegrzane i prawdopodobnie oba indeksy jeszcze przez długi czas pozostawać będą w tyle za peletonem i raczej nie sięgną poprzednich maksimów razem z pozostałymi. Rynek nieruchomości odbudowuje się powoli, na jego słabość wpłynął zastój w budownictwie mieszkaniowym i komercyjnym. Jednak i tutaj sytuacja stopniowo się poprawia,  kilka spółek budowlanych pozytywnie zaskoczyło wynikami za IV kw. zeszłego roku, a i prognozy na pierwszą połowę roku również są optymistyczne. Ryzyko nadal jest spore, branża budowlana zanotowała w pierwszym kwartale obecnego roku największy wzrost upadłości (wzrost w stosunku do I kw. 2009r. sięgnął 92%). Te segmenty wydają się zatem być odpowiednie dla inwestorów o bardziej spekulacyjnych upodobaniach, nastawionych na większy potencjał zysków i godzących się z wyższym ryzykiem.

 Maciej Szmigel

Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.

         Powiązanie rynków to temat, który wypłynął na powierzchnię w latach osiemdziesiątych. Temat ten dotyczy zarówno rynków finansowych, jak i niefinansowych, krajowych i międzynarodowych. Podstawowym założeniem analizy międzyrynkowej jest to, że rynek akcji nie istnieje w próżni. Znaczący wpływ na jego zachowanie ma przede wszystkim rynek obligacji. Z kolei notowania obligacji mocno zależą od zmian na rynkach towarowych. Na rynek towarowy największy wpływ ma natomiast rynek walutowy, w tym przede wszystkim ceny dolara amerykańskiego.

        Analiza powiązań między rynkami dostarcza nam sporej porcji informacji. W przypadku obligacji otrzymujemy wskazania o poziomie i kierunku zmian stóp procentowych, co automatycznie ma wpływ na rynek akcji. Tendencje panujące na rynku towarów pozwalają z kolei określić kierunek inflacji, od którego zależą trendy obligacji i poziom stóp procentowych. Kurs dolara amerykańskiego w znacznym stopniu determinuje inflację i automatycznie trendy na rynkach towarowych. Powstanie analizy międzyrynkowej zbiegło się w czasie z rozwojem rynków terminowych.

       Jedno z założeń podejścia międzyrynkowego mówi, że dwa rynki – obligacji skarbowych i towarów (obrazowany przez indeks CRB) – zazwyczaj poruszają się w odmiennych kierunkach. Dzięki analizie międzyrynkowej możemy się zorientować, kiedy można sobie pozwolić na agresywne działania na rynku, a kiedy powinniśmy wykazać się większą ostrożnością. Poniżej w kilku punktach wymieniamy kilka ważnych zależności pomiędzy rynkami:

 1. zauważamy dodatnią zależność miedzy rynkiem obligacji i akcji;

2. odwrotna zależność panuje natomiast między rynkiem dolara amerykańskiego i rynkami towarowymi, w szczególności rynkiem złota;

3. ceny obligacji i towarów również poruszają się najczęściej w przeciwnych kierunkach;

4. obligacje formują szczyt zwykle przed szczytem na rynku akcji;

5. trend na rynku obligacji pokrywa się zwykle z trendem akcji. Każda poważniejsza dywergencja między tymi rynkami jest istotnym ostrzeżeniem przed możliwą zmianą tendencji na rynku akcji;

6. spadek kursu dolara prowadzi ostatecznie do wzrostu cen na rynkach towarowych, co ma z kolei negatywny wpływ na rynki akcji i obligacji. Natomiast wzrost dolara prowadzi ostatecznie do osłabienia rynków towarowych, a w rezultacie do wzrostów na rynkach akcji i obligacji.

         Na poniższych wykresach możemy zaobserwować spadek rynku kursów obligacji od początku 2007 r. W tym czasie rynek akcji, jak i rynek surowcowych znajdowały się w trendach wzrostowych. Dołek na rynku obligacji zbiegł się w czasie ze szczytem na rynku surowcowym w lipcu 2008 r. (na rynku akcji od pewnego czasu obserwowaliśmy już silną tendencję spadkową). W marcu 2009 r. dobrze widoczna jest korelacja rynku surowców z GPW przy jednoczesnym lokalnym maksimum na obligacjach. Od tego czasu surowce drożeją wraz ze zwyżkami na rynku akcji. Prawdopodobnie dopiero zwrot na rynku surowców będzie sygnałem do pogorszenia nastrojów na warszawskim parkiecie.

Mariusz Puchałka
Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.