Sposobem na rynek może okazać się wybór walorów do portfela na podstawie analizy technicznej w połączeniu z porcją podstawowych danych fundamentalnych i wyceny porównawczej. Sam moment do przeważania lub niedoważania akcji w portfelu powinien być jednak powiązany z sytuacją makro gospodarki. W tym miejscu kłaniają się statystyczne dane makroekonomiczne.

             Publikowane wskaźniki makro w istotny sposób wpływają na wahania indeksów giełdowych w długim terminie. Gracze znad Wisły przyzwyczaili się już do obserwacji nie tylko danych makroekonomicznych z Polski, ale przede wszystkim z USA oraz z Europy Zachodniej (przede wszystkim Niemiec). Każdy wytrawny inwestor na krajowym rynku terminowym codziennie powinien posiadać w zanadrzu kalendarz makro publikowanych w danym dniu figur makro. Dane te dyskontowane są przez rynek na bieżąco, natomiast trendy implikują zachowanie giełd w dłuższym terminie.

             Konkretnie na jakie wskaźniki należy zwracać uwagę?

             Wydaje się, iż w celu określenia światowej koniunktury gospodarczej, w pierwszej kolejności należy przyglądać się sytuacji makro w Stanach Zjednoczonych. Kluczowy jest zatem odczyt tamtejszego PKB i prognoz na przyszłość. Amerykańska gospodarka odpowiedzialna jest za 25% światowego PKB, natomiast trzon rozwoju Ameryki spoczywa na popycie konsumenckim (ok. 2/3 tamtejszego PKB). Oprócz wzrostu gospodarczego, istotne są przede wszystkim: inflacja, stopy procentowe, dynamika sprzedaży detalicznej, produkcja przemysłowa, czy bilans handlowy. Obserwowane są również różnego rodzaju wskaźniki: np. ISM dla przemysłu i dla usług, indeks nastroju konsumentów Uniwersytetu Michigan, czy indeks zaufania konsumentów Consumer Confidence.

źródło: Bankier.pl

              Składowymi PKB są cztery czynniki: krajowa konsumpcja, inwestycje, wydatki rządowe i bilans handlowy, czyli relacja eksport – import. Warto zwrócić uwagę, iż bilans handlowy to różnica między eksportem i importem. Bilans może być dodatni, co oznacza, że kraj więcej eksportuje niż importuje. Powstaje tym samym rezerwa, co ma miejsce obecnie w Chinach. Odwrotna sytuacja, czyli bilans ujemny, występuje gdy produkcja wewnętrzna nie jest w stanie zaspokoić popytu wewnętrznego i potrzeba jest dokonania importu z zewnątrz. Tak jest w USA.

              Przy wyborze spółek pod inwestycje istotna jest również faza cyklu rozwoju gospodarki. W okresie obniżającego się PKB, dobrym sposobem na przetrwanie recesji może okazać się inwestycja w branże defensywne, takie jak telekomunikacja, energetyka, czy sektor użyteczności publicznej. Natomiast w początkowej fazie wzrostu PKB, zazwyczaj dobrze zachowują się finanse, transport, czy technologia. Faza szczytowa wzrostu PKB preferuje z kolei spółki surowcowe.

             Jak należy interpretować inflację? Następstwem wzrostu inflacji, są decyzje Rady Polityki Pieniężnej w kierunku podwyższania stóp procentowych. W USA poziom dostępu do pieniądza reguluje Rezerwa Federalna. W Europie Europejski Bank Centralny. W środowisku rosnących stóp procentowych najbardziej cierpią spółki mocno zadłużone, gdyż droższa jest obsługa kredytu. Również należy zwrócić uwagę, iż wzrost stóp procentowych ogranicza popyt klientów kupujących dobra na kredyt np. mieszkania, czy samochody (segment deweloperski, czy motoryzacja).

             Odczyty dynamiki PKB podawanej w ujęciu kwartalnym, poprzedzane są miesięcznymi raportami podsumowującymi dynamikę sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej. W dużym uproszczeniu można przyjąć, iż obserwując kolejne zmiany dynamiki tych wskaźników będziemy w stanie sami przewidzieć wzrost PKB w danym okresie.

 Sprzedaż detaliczna i produkcja przemysłowa

źródło: Bankier.pl

źródło: Bankier.pl

                Podsumowując, obserwacja trendów kluczowych figur makro, to dobry sposób na uzupełnienie warsztatu inwestora. W pewnym uproszeniu można by ograniczyć się do interpretacji i analizowania koniunktury w największej światowej gospodarce, czyli w USA. Praktycznie jednak, każdy kraj w ramach światowej tendencji, posiada wewnętrzne uwarunkowania, które czasami pomagają, a czasami działają negatywnie na wahania indeksów giełdowych. Z tego typu sytuacją mamy do czynienia w przypadku rynku polskiego od dobrych kilku miesięcy. Mimo, ze indeksy giełdowe za Oceanem, na początku br. odrobiły całość zniżek zaliczonych w III kw. ub. r., barometry GPW rażą słabością. Nasz rynek był w stanie odrobić jedynie połowę zeszłorocznego obsunięcia. Zdecydowanie mniejsze środki w posiadaniu krajowych funduszy emerytalnych oraz groźba dalszej podaży akcji ze strony Skarbu Państwa, to główne przyczyny relatywnie gorszego zachowywania się rodzimego rynku akcji. W tej sytuacji, nie pomaga nawet lepsza kondycja makro polskiej gospodarki i utrzymująca się wyższa dynamika wzrostu PKB.

 Mariusz Puchałka
Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.

           Za punkt odniesienia przyjąłem niemieckiego DAX-a, jako że to sztandarowy przedstawiciel rozwiniętych rynków zachodnioeuropejskich, a nasza gospodarka z niemiecką powiązana jest najściślej. Wystarczy teraz porównać tygodniowe stopy zwrotu niemieckiego indeksu z naszym WIG-iem 20, a potem wyciągnąć z tego 56tyg. średnią w celu wygładzenia danych. W ten sposób otrzymujemy wykres obrazujący nam relatywną siłę bądź słabość WIG-u20 wobec DAX-a na przestrzeni ostatnich dwunastu lat (ograniczenie narzuciła duża chwiejność GPW w latach wcześniejszych).

            Widać na nim, że przez zdecydowaną większość tego czasu różnica w zachowaniu obu indeksów zamykała się w przedziale od –0,5% do 0,5%. Korelacja między giełdami jest więc spora, a sytuacje kiedy oba indeksy rozjeżdżają się bardziej, zdarzają się rzadko i są zazwyczaj krótkotrwałe (wyjątkiem jest wyjątkowo duża i długo utrzymująca się  siła GPW w pierwszej połowie 2003r.). Sama końcówka krzywej potwierdza też wyjątkową słabość w pierwszych miesiącach obecnego roku, w następstwie której wykres sięgnął skrajnego obszaru.

            Teraz pora na historyczne analogie. Po 2000r. podobna sytuacja zdarzyła się tylko dwukrotnie, na początku 2001r. (bessa po pęknięciu bańki internetowej i roku 2009 (bessa spowodowana kryzysem finansowym). Słabość ta ma swoje logiczne uzasadnienie. W chwilach niepokoju najmocniej cierpią bowiem rynki wschodzące, a do takich właśnie wciąż jesteśmy zaliczani przez globalny kapitał. Poniższy wykres pokazuje, w którym miejscu znajdował się wtedy WIG20:

            W obu przypadkach wykres obrazujący wzajemne relacje obu indeksów wchodził w strefę powyżej 0,5% po dwa razy (linia przerywana i ciągła na wykresie WIG20). Skrajna słabość WIG-u20 wobec niemieckiego DAX-a poprzedzała zaś ostatnią falę wyprzedaży akcji na warszawskiej giełdzie, po której rysowało się dno, będące początkiem trendów wzrostowych. Równocześnie nasza giełda wracała do łask inwestorów i dysonans wobec rynków rozwiniętych zaczął się zmniejszać, by ostatecznie zamienić się w nasza przewagę. Nic dziwnego, wszak w czasie prosperity rynki wschodzące oferują dużo większą potencjalną stopę zwrotu. Idąc tym historycznym tropem, powinniśmy teraz liczyć się jeszcze z ryzykiem jeszcze jednej fali przeceny, ale finał powinien być pozytywny i prowadzić do wyznaczenia ostatecznego dołka.

            Czy i teraz ten schemat się powtórzy? Zobaczymy. Dwie obserwacje to za mało, by wysnuwać wnioski o trwale obowiązującej zasadzie. Po drugie w poprzednich przypadkach cały świat szedł w jednym kierunku, a teraz my spadaliśmy, podczas gdy inni wytrwale rośli. Niemniej nasza relatywna słabość kiedyś musi się skończyć. Jeśli światowa gospodarka się nie załamie, a niepokoje ucichną, wróci moda na wiekszą akceptację ryzyka i wczesniejsza słabośc przerodzi się w siłę.

          W ramach wstępu –  trzy wykresy, które zakreślą temat niniejszego wpisu:

Dobrze, a nawet bardzo dobrze:

 średnio, aczkolwiek całkiem nieźle:

wyjątkowo słabo: 

            To są właśnie tytułowe światy równoległe. Najwyższy, a zarazem najlepiej się prezentujący, odwzorowuje ceny i nastroje na giełdzie amerykańskiej. Niżej mamy niemieckiego Dax-a, czyli reprezentanta rozwiniętych rynków europejskich. Na samym dole grupujący największe spółki rodzimej giełdy WIG20. Do połowy 2011r. wszystko w zasadzie wygląda tak samo. Trzeba jednak dużo samozaparcia lub słabego wzroku, żeby przeoczyć zasadnicze różnice, które pojawiły się w późniejszym okresie. Amerykański Dow Jones właśnie podnosi maksima trendu wzrostowego narodzonego na początku 2009r., sytuacja jest tu zatem jednoznacznie pozytywna. Giełdy Europy Zachodniej są wyraźnie w tyle, wspinając się dopiero w kierunku szczytów. My w tym zestawieniu wypadamy najsłabiej, od ośmiu miesięcy nie mogąc uporać się z szerokim ruchem bocznym, który zdusił WIG20 pod poziomem 2450pkt.

            Skoro tak długo wszystko toczyło się podobnie, skąd wynikają późniejsze odmienności? Wyjaśnienie różnic w przypadku giełd zachodnioeuropejskich i Wall Street wydaje się stosunkowo proste. Gospodarka amerykańska powoli, ale jednak stabilnie rośnie, a jeszcze niedawne ryzyko nawrotu recesji pozostało już mglistym wspomnienie (według ostatnich danych w IV kw. PKB podniosło się o 3% w ujęciu annualizowanym). W razie słabnięcia gospodarki giełda ma za plecami Fed, zapewnia o gotowości pomocy, co sprowadzać będzie się zapewne do zasypania rynku nową porcję świeżych dolarów. Miłe bykom efekty znane są z poprzednich odsłon QE.

            Europa przytłoczona jest natomiast kryzysem zadłużenia, który przełożył się na delikatny na razie spadek PKB (wstępne dane za IV kw. 2011r. mówią  o 0,3% k/k), a prognozy zakładają też lekką recesje w całym 2012r. Prognozy aktualne w tej chwili, trzeba zaznaczy, bo te stale się zmieniają i to na niekorzyść europejskiej gospodarki. Nic dziwnego, że kapitał wybiera więc Stany.

            No dobrze, a co z nami? Przecież nas recesja nie liznęła nawet w najcięższych dla świata chwilach, a rodzima gospodarka na tle Europy prezentuje się nadzwyczaj dobrze. Słabość GPW częściowo tłumaczy poniższy wykres:

           Pomarańczowym kolorem jest na nim zaznaczony przebieg MSCI World Index (indeks grupujący akcje rynków rozwiniętych), zielonym zaś MSCI Emerging Markets Index (rynków wschodzących). Z ich zachowania widać, że do połowy zeszłego roku giełdy z rozwijających się gospodarek radziły sobie bardzo dobrze, przebijając nawet osiągami dojrzalszych współbraci.  Wszystko zmieniło się razem z sierpniowym załamaniem. Tradycyjnie w chwilach niepewności pieniądze uciekać zaczęły ku bezpieczniejszym przystaniom, jakie oferują stabilne gospodarki zachodnie. My wciąż jesteśmy na dorobku i cierpimy razem z innymi wrzuconymi do worka „Emerging Markets”.

            W pewnym sensie przemawia za tym również rozkład sił na rodzimym parkiecie. Małe i średnie spółki napędzane głównie przez rodzimy kapitał zachowują się w ostatnich miesiącach zdecydowanie lepiej od tych największych, na których karty rozdaje zagranica. Zarówno sWIG80, jak i mWIG40 na przełomie roku zdecydowanie parły w górę, podczas gdy WIG20 od końca lutego nie może uporać się z nużącą korektą spadkową. Jeżeli do tego dołożymy nawis podażowy, jaki nad największymi spółkami tworzy chętny do sprzedaży swych udziałów Skarb Państwa, dodatkowe obciążenia podatkowych dla spółek wydobywczych (listopadowe tąpnięcie w notowaniach KGHM) czy odcięcie strumienia pieniędzy napływających od OFE, mamy gotową receptę na słabość, której odbicie widzimy na GPW.

            Czy i kiedy to  może się zmienić? Idąc tropem powyższych rozważań pierwszym warunkiem odzyskania siły i odrabiania naszych zaległości narosłych względem Zachodu wydaje się być zatem poprawa sytuacji w Eurolandzie i rozwianie związanych z tym zagrożeń dla globalnej gospodarki. Owocem powinien być nawrót sentymentu do Europy i do ryzykowniejszych aktywów, w tym akcji z rynków wschodzących, które w czasach spokoju zyskują zazwyczaj szybciej. Grecję udało się na jakiś czas uciszyć, ale zastępować zaczyna ją Portugalia i Hiszpania.

            Druga przyczyna ma już charakter lokalny. Ostatnie działania rządu prowadzą do podbierania pieniędzy z rynku, których potem wyraźnie brakuje do podnoszenia cen, nawet przy korzystnym klimacie na rynkach światowych. Z tej perspektywy patrząc, GPW ma szansę wyraźnie umocnić swoją pozycję dopiero, kiedy ten drenaż kapitału się skończy lub zostanie pokryty zainteresowaniem zagranicy (w ten sposób wracamy do warunku pierwszego). A prywatyzacyjne plany na najbliższe dwa lata są ambitne.

             Jest to dość prosta metoda, a do jej obliczenia potrzebny nam jest obecny kurs spółki, liczba wyemitowanych akcji oraz zysk spółki (najczęściej z ostatnich 4 kwartałów). Cenę akcji mnożymy przez liczbę akcji, a następnie dzielimy przez zysk.

            Fachowo P/E określany jest jako relacja ceny do zysków i powstaje poprzez porównanie ceny, jaką należy zapłacić za akcję do zysków w okresie obrachunkowym przypadającym na te akcje. Wskaźnik P/E odzwierciedla zatem sumę jaką musi zapłacić inwestor za każdą jedną złotówkę zysku netto firmy.

            Wskaźnik P/E spółki na tle rynku.
             Istotny wpływ na wysokość wskaźnika P/E danej spółki ma przede wszystkim aktualne średnie P/E całego rynku. W okresie dekoniunktury większość spółek staje się niedowartościowana, co oznacza niskie P/E. Zupełnie odwrotnie sytuacja przedstawia się w szczytowej fazie cyklu.

             Ważna jest również zależność rynkowego P/E od poziomu stóp procentowych. Obowiązuje w tym przypadku prosta zasada mówiąca o tym, iż im wyższy poziom stóp procentowych tym niższa wielkość wskaźnika P/E dla rynku. Kiedy stopy procentowe spadają, rośnie natomiast rynkowe P/E.

             W większości przypadków notowane na GPW spółki z niskim potencjałem na rozwój posiadają niską wartość wskaźnika P/E. Oznacza to zatem, iż jest to tylko pozorne niedowartościowanie. Firmy z dobrym perspektywami najczęściej charakteryzują się wyższymi P/E. Zadaniem gracza jest natomiast wyszukanie spółek, ze stosunkowo niskimi P/E np. wobec branży, ale z potencjałem na wzrost przyszłych zysków. Właśnie te spółki stanowią prawdziwe „perełki inwestycyjne”.

           Poniższy wykres przedstawia średnie rynkowe P/E dla polskich spółek od 2009 t. Na tej podstawie na pierwszy rzut oka można wysnuć wniosek, iż mimo kilkunastoprocentowego wzrostu rynku od początku 2012 r., wycena na podstawie wskaźnika P/E nadal wygląda atrakcyjnie. Wskaźnik ten dla polskich spółek wynosi niespełna 12x. Jeśli jednak odniesiemy ten poziom do obecnego środowiska stosunkowo wysokich stóp procentowych, może okazać się, że nasz rynek jest już dość dobrze wyceniony.

            Coraz częściej mówi się również, iż inwestorzy zagraniczny od początku 2012 r. szerokim łukiem omijają warszawski parkiet. Potwierdzeniem tej tezy jest rażąca słabość indeksu WIG20. Na karb tego zjawiska składa się ryzyko wystąpienia dalszej podaży akcji ze strony Skarbu Państwa, mniejsza aktywność OFE oraz bardziej atrakcyjnie wyceniane inne rynki krajów z regionu Europy Środkowo – Wschodniej.

           W tym roku np. giełda w Moskwie znajduje się wśród liderów wzrostu. Akcje znad Wołgi zazwyczaj dobrze zachowują się w środowisku drożejącej ropy naftowej. Dodatkowo na korzyść tamtejszego rynku przemawia niskie rynkowe P/E. Czynnikami ryzyka są natomiast przede wszystkim duże narażenie rosyjskiej gospodarki na wahania światowej koniunktury. Istotne są również narastające niepokoje społeczne i korupcja. Tamtejszy przemysł wydobywczy wymaga ponadto sporego doinwestowania. Rosja ogólnie cierpi z powodu braku reform i słabej jakości zarządzania. Jednak mimo tych czynników ryzyka na początku roku, większość zarządzających funduszami zdecydowało się podnieść ekspozycję na rynek rosyjski do „przeważaj”, z uwagi na niski P/E

          Wskaźniki P/E rynków w prognozie na 12 miesięcy na tle ratingu agencji Moody’s i S&P (stan z połowy stycznia br.).

Źródło: Bloomberg, ING

Mariusz Puchałka
Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.

           Suma lutowej operacji sięgnęła 529mld euro i razem z grudniową aukcją przekroczyła już 1 bilion euro. Tyle właśnie EBC wpompował w europejski system bankowy w ciągu dwóch miesięcy. LTRO (Long-Term Refinancing Operation) to operacje polegające na udzieleniu europejskim bankom komercyjnym niskooprocentowanych pożyczek. Przeprowadzane są one już od pewnego czasu, ale pierwsza odsłona działań na tak dużą skalę miała miejsce 21 grudnia, kiedy to giełdy trzymane były w szachu przez rynek długu i stale rosnące rentowności obligacji niemalże wszystkich krajów eurolandu. Wtedy EBC pożyczył blisko 500mld euro, przy oprocentowaniu zaledwie 1%. Deklarowanym celem była ochrona europejskiego systemu finansowego przed nagłym załamaniem oraz wspieranie ożywienia gospodarczego poprzez zwiększenie akcji kredytowej, a niejako przy okazji operacja doprowadzić miała do stabilizacji na rynku długu. Znaczna część przyznanych bankom pożyczek przeznaczana jest bowiem na obligacje krajów europejskich. I to się powiodło, od tego momentu szalejące wykresy rentowności zagrożonych krajów zaczęły opadać. Trochę niezauważenie przeszedł fakt, iż doprowadziło do jeszcze większego powiązania pomiędzy bankami, a tymiż krajami, ale to już zupełnie inny temat.

            Uspokojenie rynku długu sprzyjało też poprawie nastrojów na mocno przestraszonych giełdach akcji. Podejrzewać można, że i tutaj trafiła pewna suma z pożyczonych pieniędzy, która przeznaczona została na inwestycje w aktywa bardziej ryzykowne. W każdym razie mniej więcej w tym samym czasie giełdy ruszyły do góry, fundując inwestorom niezłe wzrosty na powitanie nowego roku. Wystarczy spojrzeć na poniższe wykresy:

           WIG20 zamknął się w ostatni piątek blisko 9% powyżej poziomu z 20 grudnia, londyński FTSE wzrósł w tym czasie mniej więcej tyle samo, a niemiecki DAX zyskał aż 18%.

            Prawdopodobnie na powtórkę liczyła teraz spora rzesza inwestorów. Prosta kalkulacja sugerowała, że czym większa kwota zostanie bankom przyznana, tym lepiej dla krótkoterminowej przyszłości rynków, tym większym kapitałem zostaną one bowiem zasilone. Banki dostały nieco więcej niż oczekiwano, tymczasem na zeszłotygodniową aukcję rynki zareagowały neutralnie. Z jednej strony nie widać euforii zakupów, z drugiej nie doszło do realizacji zysków, przed którą ostrzegała większość ekspertów i komentatorów, jako że termin aukcji znany był od dawna i powinna być ona być już uwzględniona w cenach. Indeksy w ostatnich dniach wprawdzie lekko się cofnęły, ale zarówno Wall Street, jak i Europa Zachodnia wciąż są wysoko. My jesteśmy słabsi, ale tak jest już od dłuższego czasu.

           Europejskie LTRO i jego skutki często przyrównywane są do amerykańskiego programu stymulowania gospodarki Quantitaive Easing (luzowanie ilościowe). Trochę na wyrost, bo i programy i rynki zasadniczo się różnią, oba jednak prowadzą do wzrostu płynności poprzez napływ nowego pieniądza. A doświadczenia inwestorów z QE są bardzo pozytywne. Przypomnijmy sobie wykres obrazujący wpływ tej operacji na amerykańska giełdę, pokazywany już w jednym z wcześniejszych wpisów na blogu:  

                                                                                                                                                        źródło: 86% Correlation Between Fed Balance Sheet and Stock Price Movements

 Opierając się na doświadczeniach historycznych są więc podstawy do optymizmu. Uwagę zwraca  moment wprowadzenia drugiej odsłony QE. Początkowo doprowadziło to do lekkiej korekty, po której ceny ruszyły jednak w górę. Być może rynki potrzebują więcej czasu na przetrawienie wiadomości. O tym czy teraz będziemy mieć do czynienia z analogiczna sytuacją, przekonamy się w trakcie najbliższych tygodni. Gdyby giełdy jednak trwale zawróciły, byłoby to pierwsze takie doświadczenie, bowiem jak dotąd reakcje w dłuższym okresie czasu na zastrzyki pieniędzy były pozytywne.

            Prognozując gracze zazwyczaj stosują prostą analizę techniczną, często posługując się przy tym wskaźnikami takim jak np. MACD, RSI itp. Bardziej wytrawni inwestorzy stosują analizę Elliotta, która jednak ma równie wielu zwolenników, co przeciwników (poszczególne fale dobrze widoczne są bowiem dopiero po fakcie).

           Od dobrych kilkunastu lat wyznacznikiem koniunktury na GPW jest zachowanie rynków akcji na Wall Street. Zmiany tamtejszych indeksów śledzone są przez rodzimych graczy do późnych godzin wieczornych. Ponadto rano następnego dnia cenną wskazówką jest poziom futures na amerykańskie indeksy. Zaprawieni w bojach na GPW dobrze jednak wiedzą, że nasz rynek od kilku lat „naszpikowany” jest „fachowcami”, w wyniku czego WIG często stara się wyprzedzić zachowanie indeksu Dow Jones, czy też Nasdaq. Zatem, obserwować giełdę na Wall Street trzeba, jednak jak się okazuje nie jest to sposób, który gwarantuje osiągnięcie sukcesu na rodzimym parkiecie.

           Z kolei w odniesieniu do rynku terminowego, gracze oprócz futures na indeksy amerykańskie, szczególnie upodobali sobie barometr giełdy niemieckiej DAX. Często nawet najmniejsza zmiana DAXa automatycznie przekłada się na ruch na kontrakcie na WIG20. Obserwując giełdę we Frankfurcie nadal jednak nie mamy pewności zarobkowania na GPW.

          Co zatem wato obserwować, przy próbach określenia koniunktury na rynku w średnim terminie?

         Cenną wskazówką w puzzlach giełdowych może okazać się analiza zachowań indeksu WIG20 wyrażonego w amerykańskim USD. Często bowiem WIG20 przeliczony na dolary wyprzedzał ruch indeksu liczonego w złotówkach. Poniższy wykres przedstawia aktualną sytuację (kolor zielony oznacza WIG20USD, czarny to indeks WIG20).

Poniżej mamy kurs USD wyrażony w polskich złotych od 2007 r.

            Od pierwszego kwartału ub. r. USD ponownie wyraźnie zyskuje względem PLN. powiększając tym samym straty graczy z inwestycji wyrażonych w USD. W szerszym zakresie nadal możemy mówić o niezakończonej tendencji umacniania się USD względem PLN zapoczątkowanej w połowie 2008 r.

            Zestawiając dwa powyższe wykresy, można wysunąć wnioski, iż trwające od sierpnia ub. r. na naszym rynku wahania indeksów, mogą ostatecznie w perspektywie kilku miesięcy, zakończyć się wybiciem w dół, lub w najlepszym przypadku przedłużeniem konsolidacji. Dopiero odzyskanie sił przez złotego na rynku walutowym i w perspektywie jego poważniejsze umocnienie, stanowiłoby sygnał do dłuższej poprawy nastrojów na GPW.

           Podsumowując, obserwacja zachowań polskiej złotówki względem USD oraz analiza indeksu WIG20USD, stanowią istotne wskazówki do oceny przyszłej koniunktury na GPW. Parametry te monitorują bowiem pośrednio zaangażowanie inwestorów zagranicznych w nasz rynek akcji. Gwałtowna aprecjacja wartości złotego oznacza bowiem wzrost popytu na złotówki. Ponieważ akcje na GPW można kupić tylko płacąc naszą złotówką, może to oznaczać, iż inwestorzy zagraniczni wymieniają USD na PLN w celu dokonania zakupów na GPW.

          Istnieje jeszcze jeden istotny aspekt dla zagranicznych graczy. Wyobraźmy sobie, że cena Lotosu wynosi 30 zł, przy jednoczesnym kursie USD/PLN 3,3 zł. Jedna akcja Lotosu kosztuje zatem nieco ponad 9 USD. Natomiast w wyniku wzrostu wartości złotówki w kolejnych dniach, przy kursie USD/PLN na poziomie np. 2,5 zł, Lotos w przeliczeniu na amerykańską walutę kosztuje już 12 dolarów, co oznacza, że jego cena względnie wzrosła. Inwestor zagraniczny, który kupił akcje przy początkowym kursie USD na poziomie 3,3 zł, w kolejnych dniach zyskał na zmianie relacji walutowych. Osobną kwestią jest zmiana samego kursu Lotosu na parkiecie. Z powyższego przykładu widać jednak, jak ważne dla zagranicznych graczy są zmiany na rynku walutowym.

Mariusz Puchałka
Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.

             By to sprawdzić, wystarczy zrobić krok wstecz i porównać, jak wyglądało to w roku 2011, który jest już za nami. Pogrzebałem trochę w Internecie i dokopałem się do zestawienia prognoz analityków z początku zeszłego roku sporządzonego przez portal Money.pl. Jakież były te przewidywania?

             Rok 2011 według prognoz miał być kontynuacją dwuletniej hossy, dając zarobić inwestorom w granicach 10-15%. Lekkiego potknięcia spodziewano się tylko w pierwszym kwartale, ale to miała być dobra okazja do zakupu akcji i załadowania portfela przed późniejszą jazdą w górę. W stosunku do drugiej połowy roku wszyscy przepytani analitycy byli zgodni. GPW niezbyt szybko, ale systematycznie będzie puchła, sięgając na koniec roku zdecydowanie wyższych poziomów. Wiele mówi nam o nich wykres przedstawiony poniżej.

źródło: money.pl

            A teraz dla porównania pora na brutalną rzeczywistość, zobrazowaną przez 25 sesyjna średnią z notowań indeksu WIG20 w 2011r.

           Nie, bynajmniej pomiędzy tymi dwoma wykresami nie zawieszono lustra, chociaż tak właśnie to wygląda. Rzeczywistość okazała się diametralnie różna od wcześniejszych przewidywań. To właśnie pierwszy kwartał przyniósł zwyżkę cen, a później było już tylko gorzej. Na koniec roku WIG20 notowany był 22% niżej niż rok wcześniej. Co więcej, duża część przepytywanych była zdania, iż właśnie nadchodzi czas małych i średnich spółek, które o głowę pobiją swoich większych współbraci z WIG-u 20. Tymczasem SWIG80 stracił blisko 1/3 swej wartości (30,5%).

            To samo tyczy się zresztą i innych rynków, pierwsza z brzegu wypowiedź opisująca przyszłość naszej złotówki: „w pierwszym półroczu czekają nas duże wahania na rynku walutowym. Ale już pod koniec roku złoty będzie się umacniać i za euro możemy płacić nawet mniej niż 3,80 zł.”. W powszechnej opinii najpewniejszą inwestycją miały być surowce, tymczasem na rynkach towarowych doszło w zeszłym roku jeśli nie do załamania, to przynajmniej do poważnej korekty. Itd., itp. Przykłady można mnożyć

           Dla jasności: nie chciałbym tu bynajmniej umniejszyć pracy redaktorów portalu, ani wiedzy i zdolności samych analityków. Uważam natomiast, iż przewidzieć giełdowej przyszłości w perspektywie tak odległej jak 12m-cy po prostu nie sposób. Niektóre zagrożenia, jak europejski kryzys zadłużenia, były już wprawdzie znane, ale nie doszacowano ich wpływu na rynki. Spodziewano się, że europejscy politycy zaradzą problemom, lub przynajmniej będą próbować. Ci zaś nie zrobili nic. Liczono też na dodruk pieniądza przez FED i ECB, który podbiłby ceny akcji i surowców. A figa! maszyny drukarskie od czerwca, kiedy skończył się QEII, obrastają kurzem. Nie mówiąc już o zdarzeniach tak niespodziewanych, jak rewolucje w Afryce Północnej, czy trzęsienie ziemi i tsunami w Japonii.

           Czy warto zatem czytać prognozy giełdowe? Pomimo wszystko uważam, że warto. W gąszczu przepowiedni trafiają się tez takie, które zwrócą uwagę na rzeczy przez innych niedocenianie (tak , jak zrobił to Nouriel Roubini, przewidując kryzys związany z kredytami hipotecznymi). Poza tym, dzięki temu jesteśmy w stanie poznać zdanie większości A ta, co wiadomo nie od dziś, zazwyczaj się myli. A propos, według prognoz na rok 2012, GPW znowu ma urosnąć o ok. 10-15%.

             Długoterminowymi inwestorami z pewnością są fundusze emerytalne i fundusze inwestycyjne. W obu przypadkach kluczowym narzędziem wyboru papierów do portfela jest dobrze nam znana analiza fundamentalna. Z uwagi na stosowaną wysoką dywersyfikację portfela i wybór wielu instrumentów finansowych, rewizję posiadanych papierów przeprowadza się np. co kwartał. Chyba, że wystąpi nadzwyczajna sytuacja, np. spółka opublikuje skrajnie negatywną informację (w ekstremalnym wypadku złoży wniosek o upadłość), wówczas nawet gracze o nastawieniu długoterminowym, starają się ze zrozumiałych względów, jak najszybciej podjąć decyzje o całkowitej sprzedaży lub skróceniu posiadanej pozycji na wybranej spółce.

             O graczu długoterminowym najczęściej mówimy, jeśli jego horyzont inwestycyjny przekracza 3 miesiące. Z kolei uczestnik rynku, który z daną spółką wiąże się na okres krótszy niż 3 tygodnie, jest sklasyfikowany do grupy tzw. graczy krótkoterminowych. Grupie „średnioterminowców” pozostaje zatem okres przetrzymywania akcji w czasie od 3 tygodni do 3 miesięcy.

            W sytuacji dużej zmienności na rynku, z czym z pewnością od kilku miesięcy mamy do czynienia, najbardziej skutecznym podejściem do rynku powinno być inwestowanie krótkoterminowe.

            Terminologia giełdowa klasyfikująca „krótkoterminowców” sugeruje podział graczy według dwóch tytułowych strategii:
            1) Day Trading;
            2) Swing Trading.

 ad 1) jak sama nazwa wskazuje w strategii day trading, gracz zawiera transakcje na okres nie dłuższy niż jeden dzień. Posługując się strategią day trading, zakładamy, że tego samego dnia otwieramy pozycję i musimy ją, niezależnie od warunków giełdowych, zamknąć przed zakończeniem notowań.

 Do najistotniejszych zalet strategii day trading możemy zaliczyć:
a) stosunkowo ograniczone ruchy cen (bliższe linie obrony chroniące kapitał);
b) unikanie luk cenowych na otwarciu sesji, co pozwala minimalizować ryzyko;
c) pewien komfort psychiczny, dzięki nie pozostawaniu na pozycji do następnego dnia.

 Niestety są również i poważne wady tej strategii np.:
a) konieczność przesiadywania w trakcie sesji praktycznie non stop przy komputerze;
b) wysokie prowizje, które „zjadają” znaczną część wypracowanego zysku;

 ad 2) strategia swing trading jest mniej restrykcyjna, jeśli chodzi o ramy czasowe. Można tu stosować pewnego rodzaju dowolność, choć najczęściej mówimy o okresie inwestycji trwającym od kilku do kilkunastu dni.

Podstawowymi zaletami swing trading m.in. są:
a) możliwość załapania się na istotniejsze ruchy cenowe;
b) inwestor ma również teoretycznie więcej czasu na podjęcie decyzji;
c) jest to również mniej czasochłonna strategia, przy której stosowaniu możemy realizować się zawodowo w innej profesji;

Do wad stosowania swing trading zaliczamy natomiast:
a) narażenie na tzw. luki cenowe, które skutkują sporym obsunięciem kapitału;
b) trudności z określeniem momentu zamknięcia pozycji, który jak wskazują doświadczeniu gracze, jest najczęściej kluczowy dla osiągnięcia dodatniej stopy zwrotu w dłuższym terminie;

              Podsumowując wydaje się, że pierwsza z opisywanych strategii ma trochę wspólnego z hazardem Typowanie np. na podstawie analizy technicznej, czy dana spółka zyska na wartości podczas sesji jednego dnia, jest obarczone wysokim ryzykiem. Zdecydowanie większe szanse na osiągnięcie sukcesu mają inwestorzy stosujący swing trading. Mniejsza liczba zawieranych transakcji i płacone relatywnie niższe prowizje, w połączeniu z twardo ustawionym stopem oraz potencjałem na wyłapanie istotniejszych ruchów cenowych, powinny zaowocować dodatnią stopą zwrotu w dłuższym okresie czasu.

 Mariusz Puchałka
Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.

            Historia VIX (Market Volatility Index ) sięga roku 1993r. Wtedy to właśnie Chicago Board Option Exchange wprowadziła indeks mierzący niepewność rynku w stosunku do przyszłego zachowania cen. Podstawą jest wycena opcji na indeks S&P500  uwzględniająca tzw. zmienność implikowaną, czyli miarę oczekiwanej przez inwestorów przyszłej zmienności rynku. Dziesięć lat później konstrukcję indeksu udoskonalono, sama idea  jednak się nie zmieniła. VIX obliczany jest przez CBOE na bieżąco, w oparciu o szereg opcji kupna i sprzedaży na S&P500 o terminie wygaśnięcia do 30 dni. Stąd też jest on dobrą miara oczekiwanej zmienności w trakcie najbliższego miesiąca (aktualną wartość VIX i wykresy podejrzeć można tutaj: http://www.cboe.com/micro/vix/pricecharts.aspx).

           Wzrost oczekiwanej zmienności, a więc i wartości indeksu zazwyczaj idzie w parze z pogorszeniem nastrojów giełdowych. Z tego też powodu jest on powszechnie określany mianem „indeksu strachu” i może być bardzo przydatny w ocenie zarówno obecnej sytuacji rynkowej, jak i prawdopodobieństwa gwałtownych zmian w najbliższej przyszłości.

            Uwagę zwraca fakt, iż maksima indeksu VIX sprzężone są z minimami S&P500 i na odwrót. Co więcej, „indeks strachu” w wyznaczaniu punktów ekstremalnych był zazwyczaj szybszy i wyprzedzał ruchy samej giełdy. Takie właśnie zachowanie indeksu może okazać się szczególnie przydatne. Kiedy VIX notuje szczyty, na rynku panuje przesadny pesymizm, który wskazuje na ograniczony potencjał dalszych spadków. Zbyt duży optymizm i pewność siebie inwestorów sygnalizuje zaś gotowość na zmianę kierunku i rosnące szanse narodzin co najmniej korekty, jeśli nie definitywną zmianę kierunku.

           Dobrze widać to na przedstawionym poniżej wykresie (czerwonymi pionowymi liniami oznaczano lokalne minima, a zielonymi maksima indeksu VIX). Absolutny szczyt „indeks strachu” osiągnął w październiku 2008r., po panice związanej z bankructwem Lehman Brothers. W trakcie ostatnich, ponad dwuletnich wzrostów VIX dobrze wskazywał momenty zwrotne, bezbłędnie zapowiedział m.in. początek i koniec korekty z połowy 2010r.

             W tej chwili, jak widać zresztą na powyższym wykresie, strach mija. Po wyznaczeniu lokalnego maksimum w trakcie sierpniowej przeceny na giełdach, VIX zaczyna stopniowo i systematycznie opadać. Sytuacja przypomina trochę pierwszą połowę 2010, kiedy to mieliśmy do czynienia z głębsza korektą narodzonego na początku 2009r. trendu wzrostowego. Wtedy kolejne miesiące przyniosły stabilną zwyżkę cen, która wyniosła rynki na nowe szczyty.

            Czy warto obserwować VIX? Narzędzi doskonałych nie ma. Wie to każdy, kto przez dłuższy czas interesuje się giełdą. Ważne, aby korzystając z wielu wskaźników wyrobić sobie w miarę spójny obraz rynku który, kiedy pojawią się nowe okoliczności, zawsze można będzie zmienić. Przynajmniej raz na jakiś czas zerknąć na VIX nie zaszkodzi. Chociażby po to, by dowiedzieć się, co myślą o przyszłości rynku inni.

             Ceny akcji, indeksów, czy notowania surowców, byłyby bardziej przewidywalne, gdyby można było z większym prawdopodobieństwem zmierzyć czynniki, które mają wpływ na decyzje inwestorów. Nie jest to jednak możliwe. Każde próby dokładnego prognozowania kończą się niepowodzeniem. Wyjaśnienia dostarcza tzw. teoria chaosu. Według tej teorii nawet najmniejsza zmiana warunków początkowych, które podajemy modelowi na wejściu, ma istotne znaczenie dla ostatecznej prognozy.

            Przykładem może być anegdota, w której trzepot skrzydeł motyla, np. w Ohio, może po trzech dniach spowodować w Teksasie burzę piaskową. Teoria ta odnosi się bardzo często do zjawisk meteorologicznych, lub zmian klimatu, lecz ma również zastosowanie w warunkach giełdowych.

           Zakładając zatem, że nawet najmniejsze zdarzenie lub informacja może w konsekwencji różnych interpretacji doprowadzić do nieprzewidywalnego wyniku, okazuje się, że prawidłowe prognozowanie zjawisk chaotycznych na okres dłuższy niż kilka kolejnych dni, jest praktycznie niemożliwe. Wprawdzie według teorii chaosu, przy założeniu znajomości dokładnego stanu czynników wejściowych, możemy dość precyzyjnie prognozować wynik końcowy, jednak w praktyce okazuje się, że warunki początkowe zawsze znane są ze skończoną dokładnością.

           Z drugiej jednak strony przy założeniu chaotyczności zjawiska, możliwe jest dokonanie w miarę trafnej prognozy przynajmniej na kilka najbliższych okresów, zaś im dokładniejsza będzie znajomość czynników wpływających na układ, tym trafniejsza będzie prognoza.

          Powiedzieliśmy już, że zjawiska giełdowe posiadają najczęściej chaotyczny przebieg i są trudno przewidywalne. Okazuje się, że również w życiu codziennym rzadko kiedy mamy do czynienia z prostymi równaniami, które opisują proste zjawiska. Znacznie częściej natomiast świat nasz złożony jest z systemów chaotycznych. W tym miejscu pojawia się pojęcie fraktala, jako próbę geometrycznego przedstawienia zjawiska chaotycznego.

         Teoria chaosu próbuje wyjaśnić kolejne ciekawe zjawiska. Efektem badań jest wniosek, iż również zygzakowana linia wykresu giełdowego jest wynikiem powstałym przez układ chaotyczny.

         W toku rozważań pojawiają się dla inwestorów giełdowych ciekawe wnioski. Otóż, gdybyśmy stworzyli obraz, który oceniałby wszystkie możliwe stany zjawiska w kolejnych chwilach czasu i dodatkowo obraz ten stworzyłby krzywą zamkniętą, okazałoby się, że przebieg danego zjawiska jest cykliczny.

        To właśnie tą cykliczność wykorzystuje analiza techniczna. Zarówno hossa, jak i bessa są zjawiskami cyklicznymi. Notowania kursów spółek również wykazują taką tendencję.

        Z zastosowaniem teorii chaosu w analizie technicznej wiąże się wspomniana już geometria fraktalna. Fraktale powstają w wyniku procesu, w którym taki sam, prosty algorytm działania powtarzany jest wielokrotnie z użyciem danych otrzymanych z poprzedniej powtórki. O fraktalach wspomina również w swej pracy Rober Prechter opisując teorię Elliota.. Schematy tej często stosowanej teorii są powtarzalne, są więc fraktalami.

        W ostatnich czasach coraz więcej czasu poświęca się tzw. tradingowi harmonicznemu. Jest nic innego, jak wykorzystanie w inwestowaniu specyficznych układów cenowych, które są rozpoznawalne historycznie, a więc takich, które pojawiały się w przeszłości. Dzięki temu otrzymujemy naturalne wzorce postępowania, czyli fraktale. Inwestowanie harmoniczne zdobywa w XXI wieku coraz więcej zwolenników i jest coraz częściej stosowane przez inwestorów giełdowych. Szczególnie w sytuacji, gdy tradycyjne metody, czyli analiza fundamentalna, czy stricte analiza techniczna zostały już mocno zgłębione przez większość graczy giełdowych i przynoszą ograniczone wyniki inwestycyjne.

        Podsumowując, teoria chaosu i fraktale, sugerują, iż przyszłe kształtowanie wykresów spółek, czy indeksów miały już taki sam przebieg w przeszłości. Każde zjawiska, również te giełdowe mają charakter cykliczny. Wykorzystując fraktale i podstawowe założenie AT, mówiące o tym, iż historia się powtarza, zyskujemy dość dobre narzędzie pomocne przy poszukiwaniu możliwych wariantów rozwoju sytuacji na rynkach finansowych. Skuteczność tej metody ograniczona jest jedynie przez dokonany wybór poszczególnych scenariuszy i stopniową eliminację tych, które w tym momencie „nie są grane”.

Mariusz Puchałka
Analityk giełdowy

Niniejsza publikacja jest publikacją handlową, została przygotowana przez ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie dołożyła należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak ING Securities Spółka Akcyjna w Warszawie i jej pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji.